6.在财产所有权和经营权分离的情况下，会计的根本目标是

公司剩余财产所有权与经营权分离所引发的利弊之争，至少可以追溯到亚当时期。史密斯。亚当。史密斯认为，股份公司的董事缺乏经济利益激励，因为他们主要是在管理他人的财富。他还预测，股份公司将无法在竞争中超越其他剩余财产所有权和管理权结合相对紧密的商业组织。两个多世纪过去了，人们发现股份公司并没有消失，而是在现代经济中占据了主导地位。在1932中，伯尔和米恩对现代公司中剩余财产的所有权和管理权的分离提出了质疑。他们怀疑管理者控制的公司是否有股东利益最大化的利益驱动。

我们相信，这些质疑现代剩余财产所有权与管理权分离的悲观主义者看到了问题的严重性，却忽视了解决此类问题的机制。显然，悲观主义者对比较公司管理制度的研究兴趣不大。不难发现，这些悲观主义者受到了批评。斯蒂格勒等人认为，伯尔和米恩对经济学的贡献是公司利益最大化的假设，必须加以修正，以考虑管理者会谋求自身利益的现实。他们通过讨论管理控制权，研究管理控制权与他们的报酬和公司利润之间的关系，对Burr和Mien的观点提出了挑战。他们认为忽视对经济系统运行的研究是伯尔和米恩论证的一大缺陷。虽然斯蒂格勒意识到一些机制限制了管理者的机会主义行为，但他们并没有详细讨论这些监督机制及其意义。因为斯蒂格勒等人假设了这些监督机制的存在，所以对他们来说比较研究公司管理制度的意义不是特别大。德姆塞茨和瑞安对伯尔和米恩的观点提出了类似的批评。他们的推论很简单，假设管理者和剩余财产所有者的利益不一致，那么股票的不同分配会影响公司的利润。但是，这种关系并没有得到实证调查的证实。因此，他们断定伯尔和米恩的论点有可疑之处。他们的一个论点是，股份的分散程度与公司规模成正比。这种关系似乎不难理解。因为当寻求财富最大化的公司数量增加时，获得公司控制权的成本也同时增加。这显然会阻止人们争夺控制权。此外，当获得公司控制权的收益小于分散风险资本的收益时，人们会选择后者。德姆塞茨和瑞安似乎对比较企业管理系统的研究兴趣不大。否则，他们会发现他们的结论只适用于美国，不适用于德国和日本。罗尔指出，德国和日本最大的生产企业都是由金融机构(股东)控制的。

我们认为公司的产生和发展是有成本的。但是，公司在现代经济生活中的作用表明，公司的产生和发展有其自身的好处。在公司追求利润最大化的前提下，公司产生和发展的效益主要来源于降低交易成本、风险分散、协同运作、管理者的专长和规模经济。在本文中，我们只是假设这些好处，而没有证明它们。原因是公司产生和发展的收入通常大于或等于其成本，否则公司的形式就会消失。我们的主要目的是通过比较公司治理制度的研究，来看如何利用不同的监督机制来降低公司剩余产权和经营权分离带来的代理成本和贷款融资带来的代理成本。在第二部分，我们将讨论代理成本的定义及其度量。然后，我们将讨论各种监督机制在降低代理成本中的作用。在第三部分，我们将阐述比较公司治理制度研究的政策意义。中国的经济改革迫切需要中国的政治家、经济学家和法学家开阔视野，提高见识。公司治理制度的跨学科研究和比较研究将为中国的经济改革提供有益的素材。

二，代理成本和监督机制

传统的经济理论，如新古典经济学，只把公司看作市场的参与者。因此，传统经济学中没有具体的公司理论。这并没有注意到在约束条件下公司相关成员(如股东、债权人、经理)的效用最大化问题。1937，科斯写了《企业的本质》一文。在寒冷的角落里度过了20多年，这篇文章终于在六七十年代被关注。产权学派就是在那时产生的。这些学者主要有科斯、阿尔泰恩和德姆塞茨。产权理论的中心是组织中参与者的收益和成本取决于个人权利的具体规定。掌握这一理论的关键在于，在给定的产权下，契约的形式和内容影响着组织中参与者的行为。早期的产权理论都是空洞的，缺乏实用性。威廉姆森致力于将产权理论具体化。

另一个与产权理论相关并独立发展起来的理论是代理关系理论。用这一理论解释公司成员行为的主要贡献者是吉生和默克林。这一理论的核心是吸收产权学派的契约关系。这样，理论就侧重于通过公司的空架子来把握与公司相关成员的契约关系。在这一理论中，个人被视为研究的基本单位。公司成员之间因利益不同而产生的损失和费用称为代理成本。代理成本主要包括为达到一定目标而谈判、制定、执行和实施合同的成本以及因利益不一致而无法消除的剩余损失。执行合同的成本主要包括监督合同执行的成本和双方自愿支付的执行合同的成本。剩余损失主要是指由于合同的执行和实施不完善而仍然存在的机会损失。显然，代理成本包括交易成本、由于缺乏激励而没有优化的道德风险成本以及获取信息需要花费的成本。最后一点是，订立合同需要大量的信息，因为未来的情况是不确定的，对未来事件的推测需要成本。有人认为代理成本只包括利益不一致造成的损失。我们认为这种理解是片面的。这种利益不一致造成的损失是无法消除的。当某些成员(如股东)的数量非常大时，为执行和实施合同所付出的代价可能大于减少的损失。人数众多引起的集体行为可能导致重复监督行为。

理解代理问题的关键是契约成员承担了因其机会主义行为而产生的代理成本。这说明，对于某种行为，任何追求效用最大化的人都会试图降低契约关系带来的代理成本。我们以证券融资和贷款融资为例来说明这一点。在证券融资中，如果一个公司的管理层不向投资者提供有关该公司的信息，或者该公司没有一个好的薪酬制度，或者该公司没有一个相对完善的机制来监督经理人员，那么发行股票的价格就会很低。这是因为投资者愿意支付的股价已经基本反映了这些情况。再比如，在借贷融资时，如果某一类借款人经常从事一些转移风险的行为，比如改变分红政策，事后改变还债顺序，贷款人就会做出调整，包括提高利率或者要求债务担保等。只要市场有足够的信息，就有可能事先对某一类借款人的行为做出粗略的预测。显然，当实施契约以减少剩余损失的边际成本小于或等于减少剩余损失所带来的边际收益时，人们就会在契约中作出这些规定并付诸实施。毫无疑问，集体行为的问题会影响这种均衡，使资源优化成为不可能。

代理成本涵盖的范围很广。这里主要阐述证券融资产生的代理成本和借贷关系产生的代理成本。我们先来看证券融资产生的代理成本。在现代公司剩余财产所有权和经营权分离的情况下，管理者会在约束条件下无限追求个人效用最大化。他们可以从公司攫取财富，不用付出应有的努力就可以经营公司。法律对上述两种行为的处理完全不同。例如，英国公司法禁止任何董事利用公司的地位获取不正当的现金利益。显然，英国对公司经理的信托义务的规定是非常严格的。而英国公司法对谨慎性和应有的管理标准要求较低。换句话说，在正常情况下，管理者很少可能因为没有为经营公司做出应有的努力而对公司进行法律补偿。根据英国公司法，董事在行使管理职责时不需要达到比像他这样的其他人更高的标准。董事不必时刻关注公司的事务。他只需要参加间断的董事会会议和他作为成员的其他委员会会议。即使是这样的会议，他也不必全部出席。当然，他必须参加那些在当时情况下可以合理参加的会议。最后，他可以毫无疑问地授权其他管理人员按照公司章程和细则履行职责。这些规定与英国公司法的规定相似，在不同程度上适用于美国、加拿大和澳大利亚。

经济学家可能会问，为什么《公司法》中这两类义务的严格程度会有这么大的差异？攫取公司财富和不努力经营公司的后果是一样的——就是两者都会给公司造成经济损失。我们的答案是，法律的有限领域是市场和契约的有效范围。相对而言，法官容易出现判断不仔细、不符合应有管理水平的错误。相反，市场和合同安排将更有效地惩罚不负责任或不称职的管理者。对于受托责任，市场的作用太慢了。约束股票融资导致的经理机会主义行为的市场和契约机制主要包括控制公司经营权的资本市场和敌意并购市场、董事选择机制、产品市场、经理市场、薪酬分配安排、股东对经理的控制权以及公司交叉持股形成的相互监督。其中一些监督机制已在其他地方讨论过。这里我们只做一个简短的讨论。

人们似乎很容易接受公司剩余财产所有权和管理权分离会产生剩余损失。不难理解，代理成本与拥有的资产量成反比。当所有权和经营权相结合时，代理成本就会降到最低。这是因为机会主义行为造成的成本将完全由从事这种行为的人来承担。那么股东控制的公司中的代理成本就一定小吗？答案是否定的。但是，问题的本质已经转化为控股大股东和分散小股东之间的利益不一致。当这些公司是家族公司，且公司创始人年龄较大或公司由第二代成员控制时，这种现象就更加明显。对公司的控制会给他们带来非现金利益。这个推论的基础是，高收入人群的公司控制人对有形财富的重要性不如低收入人群。但是他们更关注非现金的利益。另一个原因是，公司的部分利益损失仍由分散的小股东承担。这样的公司往往会进行不合理的财富分配。换句话说，这样的公司有可能通过控制大股东来剥削分散的小股东。在加拿大，有初步证据表明这种由家族控制引起的代理成本。值得注意的是，经理市场和敌意并购市场的监管机制对这类公司影响不大。这一点我们以后再讨论。

我们来讨论一下借款导致的代理成本。为简单起见，我们用特例来说明。如果说股票融资会因为剩余财产所有权和控制权的分离而导致管理者和投资者之间的利益冲突，那么有人会问，为什么我们经常看不到管理者为了降低股票融资带来的代理成本而把股票全部买下来，然后用贷款融资来运营公司呢？这种降低的代理成本是管理者和所有者的利益。答案是贷款融资有独特的代理成本。根据季升和默克林的观点，贷款融资产生的代理成本包括:(65，438+0)负债比率高的借款人会进行有利于贷款人的押注或转移财产；(2)减少前一行为的监督费用；(3)破产费用。破产成本比较简单，不需要详细讨论。为减少借贷双方利益不一致而承担过度风险或转移财富的成本主要包括合同中约束借款人某些行为的条款、监督合同执行的成本和实施合同的成本。对贷方的保护越好，这样的条款就必须越详细。因为借款人未来的一些行为和情况是不确定的，所以订立这种合同的成本是很高的。此外，契约的执行和实施也需要一个价格。事后毁约是常有的事。

需要讨论借款人利益不一致后转移资金用途或以其他方式转移风险的行为。Smith和Waner总结了四种可能造成借贷双方利益冲突的方式。这些做法会增加借款人的财富，减少贷款人的应得收入。第一，事后改变分红政策的问题。在既定的股利政策条件下，债券的价格和贷款的利息反映了股利政策。但是，如果借款人或债券发行人后来改变了分红政策，比如提高分红率，那么这样的决定是不利于债权人和债券持有人的。第二，债权侵蚀问题。如果发行债券或提供贷款是建立在假设借款人不会发行或借入同等或更高优先级的债券或贷款的基础上，那么随后的违约将对之前的债权人或债券持有人不利。第三，资产替代的问题。如果借款人把低风险、有前途的项目换成高风险、低成功的项目，借款人的财富会增加，贷款人的财富会相应减少。第四，投入低的问题。如果借款公司的价值主要是未来的一系列投资机会，借款公司可以不从事这类投资。原因在于，当债务份额比例较高或发生破产时，投资的收益将主要由债权人获得。

除了上面提到的限制股票融资引起的代理成本的监督机制之外，限制债务引起的代理成本的监督机制在长期的发展中形成了自己的特点。债务市场是一个很好的监督机制。在多期重复借款模式中，从事财富转移行为的借款公司的不良信誉会增加未来贷款和债券发行的成本。无论债权人是否有效保护自己，如果从事财富转移的成本大于收益，借款公司就不会从事这种活动。当然，低声誉造成的成本随着公司未来需要债务融资的程度和债务市场信息的有效性而变化。因此，当借款公司濒临破产时，市场声誉的制约也降到了最低点。

市场机制的无效区是契约机制的有效空间。人们经常发现，当一个债务公司破产时，债权人有权对破产公司进行干预。合同中的其他安排也会减少利益不一致带来的损失。有权利转换成股票的债券可以缓解资产替代问题，改变事后的分红政策。这种可以选择转股的债券持有人，由于借款公司事后从事高风险项目，可以获得一些可能给发债公司带来的收益。因为债券发行人事后搞资产置换，债券持有人可以把债券换成股票。

降低贷款融资产生的代理成本的另一种方式是债权人在合同中要求债务人提供债务担保。优先债权债务也可以部分消除资产替代问题。由于债权人可以以较低的执行和实施合同的成本，在这种合同中优先受偿其债权，因此，具有优先受偿权的债务可以减少资产替代问题。在这种债务合同中，对债务人处分抵押物的权利有限制。而这种抵押物往往具有公司特有的价值，也就是说，抵押物对公司的价值远大于其市场价格。这就是用质押支持交换的基本点。有抵押物的债务也可以避免债权被侵蚀的问题。债权人只要办理了抵押物的登记手续，就对其享有优先受偿权。显然，债务人很难通过事后借款来改变债权人对抵押物的优先请求权。另外，用抵押物借款的方法可以部分消除投资不足的问题。这是因为新项目的收益主要在股东和债权人之间分配。如果股东和原始债权人都不能或不愿意出资，无担保债务不太可能吸引新的债权人。原因是新的债权人将承担项目失败的风险。现有债权人只会从中受益。除非抵押物不足以覆盖本息，否则担保债务至少可以保证新债权人的贷款是安全的。

此外，债权人在债务公司中的持股也是债务融资产生的有效监督机制。众所周知，在一般债务契约下，债权人只有在债务公司不能清偿到期债务的情况下，才能对债务人进行干预。但是，如果债权人也是债务人的股东，他们可以请求召开股东大会。如果债权人的股份相当大，那么他(他们)可以更换债务人的经理。债权人入股债务公司也可以部分消除事后改变分红政策和资产替代的问题。优先债权人可以因其持股限制债务人的财富转移。之后，由于债权人是债务人的股东，所以获得了债务人的一部分财富转移收益。如果债权人是债务公司的唯一或主要债权人，那么这样可以消除投资不足的问题。因为债权人是债务公司的(大)股东，行使监管任务和控制权，所以债权侵蚀问题不会太严重。这是因为债权人和股东的双重身份明显增加了债务公司的行为信息质量。显然，这种双重身份有利于降低借贷产生的代理成本。

此外，贸易债权人和债务人之间的交叉持股也有利于降低贸易信贷产生的代理成本。这些贸易活动反过来又有助于促进集团成员对特殊资产的投资。我们把特殊资产解释为对公司本身的价值大于其市场价格的资产。这些资产的使用依赖于稳定的合同关系。在这样的公司集团中，股票融资和债务融资导致的代理成本得到了很好的控制。这种相互监督和贸易的契约关系决定了公司集团成员之间是互利而无竞争的。然而，有必要在产品市场上保持有效和强有力的竞争。

第三，比较公司治理制度研究的政策意义

在本节中，我们将简要讨论德国、日本、美国和香港旨在降低股票融资和债务融资所产生的代理成本的一些监管机制的特点。然后讨论比较公司治理研究对中国的政策意义。

在德国，法律对银行控股非金融企业没有限制。相应地，德国银行不仅是大型非金融企业的贷款提供者，也是这些企业的大股东。一般认为，德国股市在融资方面的作用远不如大银行。有几个例子可以说明银行对生产企业的控制程度。1986德国德累斯顿和科曼奇三家银行共同控制西门子32.5%，奔驰61.66%，大众7.9%，拜耳54.5%，巴斯夫51.68%，赫司特63.48%，VEBA 48.4989 . 99999999999986虽然三家银行在公众中的持股并不高，但德国法律规定银行作为券商和投资所以在大众，这三大行可以用大众发行的50.13%的股份进行投票。在德国生产性企业中，股东选举50%的监事会成员，另外50%的监事会成员由职工选举产生。虽然员工在监事会中拥有50%的席位，但股东可以以绝对多数票推翻员工监事的限制，拥有控制公司的重大决策权。监事会有权决定管理委员会的成员和批准公司的重大决策。管理层将处理公司的日常事务。在德国最大的100家制造企业中，银行已经在96家企业中行使了选举监事的权利。通常四五家银行就能有效控制制作公司的决策权。大股东的稀缺性避免了集体行为的问题，因此股东更容易控制管理者。不难看出，德国少数银行控制着大量生产性企业。少数银行在控制企业管理者上的重复行为，大大降低了一家银行在监管上占其他银行便宜的可能性。银行作为企业有影响力的股东，其控制权显然大大降低了股票融资和贷款融资带来的代理成本。股票所有权限制了生产性公司的管理者无限追求自身利益的机会。大量的贷款需要提高对债务人的理解和控制。德国公司立法适应了这一需求。我们用例子来结束对德国监督机制的讨论吧。德意志银行为许多企业提供了大量贷款，其在这些公司的股票持有量也是世界罕见的。本行控股西门子17.64%，奔驰41.8%，拜耳30.83%，巴斯夫28.07%，荷切斯特14.79%，VEBA19.99%，琳达股份10%。克洛克纳-亨博尔特公司、菲利普霍尔兹曼公司和博格曼-埃尔克特里吉塔斯公司。

日本企业的资本结构有其特殊性。日本的许多大公司隶属于不同的公司集团。主要公司集团有三菱企业集团、三井企业集团、住友企业集团、富士企业集团、三和企业集团。即使不隶属于这些团体的公司也与这些团体有或多或少的商业合同关系。在这些集团中，核心银行一般控制每个成员公司5%的股份。这些成员还拥有核心银行的部分股份。公司集团的其余成员一般持有一个成员近30%的股份。核心银行和四五家其他金融机构(包括保险公司)一般控制集团某一成员20%的股权。日本公司的董事会通常由公司的经理组成。让我们举几个例子。1992，五家金融机构持有丰田21.5%，东京电子15.7%，日立13.6%，三菱电子18%，东芝15.8%，日产21.9。

那么企业之间相互持股有什么好处呢？中国经济学家吴家骏认为，公司相互持股存在一种“架空机制”。第一，他认为法人之间相互持股，形成稳定的股东。稳定的股东可以形成合作关系，也可以避免企业的合并。我们认为，如果企业交叉持股只是为了稳定股东，那么中国的国有企业就会有稳定的股东——不改革的国家。自然，吴家骏不赞成大力发展股票市场。我们同意相互持股可以形成合作关系。如上所述，债权人和债务人之间的交叉持股有利于促进契约关系。这些长期契约关系会促使企业增加对专用资产的投资。我们怀疑互相持股实现反合并的优越性。曼纳首先提出了敌意合并的经济意义。敌意并购可以通过跨越被并购企业的管理者来控制被并购企业。如果被并购企业经营不善，通过购买股份获得对方公司的控制权，更换企业的管理者，这是一种财富增值行为。日本没有足够数量的恶意兼并，自然不能得出反兼并有益于经济的结论。20世纪80年代，美国敌意并购市场活跃时期，实证调查表明，大多数敌意并购都是财富增值。其次，吴家骏认为，法人之间的相互持股可以减少股息，提高股价。在这一点上我们持有不同的观点。减少分红不一定会让股价上涨。相反，降低股息可能对股价不利。分红减少是否有利于股价，取决于公司的投资机会。如果降低分红能让公司更经济地获得资金来实现优秀的投资项目，那么股价自然会上涨。如果公司没有盈利的投资项目，减少分红，股价会大幅下跌。自由现金流量理论已经证明了这一点。剩余现金流量是指收益现值大于成本之外的流量。显然，这样的现金如果不用于分红，就会被管理者滥用，肯定不利于股价。第三，吴家骏认为法人相互持股架空了所有者。我们不能同意这一点。如果所有者指的是大量分散的个体小股东，那么我们认为他的论证意义不大。如前所述，由于集体行为的问题，这些现代公司中的少数股东在公司的管理和监督方面没有发挥多大作用。如果所有者包括公司，那么日本企业的所有者就不是架空。日本公司在监管自己的控股公司方面也不弱。我们稍后将讨论这一点。如果他认为公司剩余产权和经营权的分离有利于公司在没有监督机制的情况下运营，那么我们认为他的论点是不正确的。

那么日本独特的公司管理结构有什么好处呢？第一，公司成员相互持股有利于成员间贸易合同关系的稳定发展。这种关系有利于这些成员增加对特殊资产的投资。第二，公司集团成员之间的这种相互持股，有利于相互监督。在这种团体中，当一个公司的成员经营不善时，该公司的董事会将由该公司的其他成员加入。当一家公司的成员出现经营亏损时，银行会派一名董事进入该公司的董事会。实证研究表明，当外派董事出现时，日本公司集团成员的高级管理层变动增加。终身制、经理人内部晋升制度和小经理人市场有力地限制了经理人的机会主义行为。第三，这样的相互持股关系有利于陷入困境成员的整改和恢复。较少的金融和贸易债权人将有助于避免集体行为问题，降低整改的交易成本。稳定的贸易合同关系使整顿更加容易。实证调查表明，当一个成员发生财务危机时，该企业的生产就扩大了。原因是银行继续提供贷款，其他成员的供应商和买家扩大了对该公司的供应和需求。诚然，这些做法可能会维持低效率的企业。但是，竞争激烈的产品市场表明，这种利益损失不会太大。否则，该企业集团将在与其他企业集团或公司的竞争中被淘汰。第四，持有股份的金融债权人(银行)提高了债务人的信息质量。而且还能改善对债务人的控制和干预。这显然有助于降低借贷带来的代理成本。有人可能会问，既然金融债权人的持股会降低借贷带来的代理成本，为什么日本银行不能和德国银行在负债企业的持股相比呢？答案很简单，因为二战后美国主导了日本的立法活动。当时日本法律只允许银行拥有非金融企业约10%的股份。1977年，法律修改后规定，10年，银行对生产性企业的持股比例必须降至5%以下。表面上看，日本银行只能拥有非金融企业5%的股份，但由于银行还拥有企业集团其他成员5%的股份，以及这些企业成员之间形成的交易和监管关系，银行的作用远大于其持有的股份。

为什么日本银行像德国银行一样在企业融资和企业管理中发挥这么大的作用？答案似乎相对简单。因为和德国一样，日本战后的政策和法律或多或少限制了股市的作用。有些人可能会问，强有力的银行控制是否一定会产生高效率的经济。我们的答案是否定的。一个相对较弱的银行角色也会有一个高效的经济，美国就是一个例子。1984年，美国约有1500家银行，约有3900家分行。也就是说，每家银行平均只有2.6家分行。另外，虽然美国的国民生产总值远大于日本和德国，但在1991年，美国最大的10家银行的总资产仅为日本最大的10家银行总资产的28.5%，德国最大的10家银行总资产的66.57%。那么美国的银行相对较小，在参与其他公司治理中作用较小的原因是什么呢？罗尔公司管理的政治理论认为，政治和法律发挥了巨大作用。历史上，美国法律限制全国范围内的银行经营。分支机构必须获得其他州的同意才能在那里开展业务。这种批准直到最近才变得容易起来。银行既不能持有生产公司的股份，也不能与保险公司有关联。银行控股公司不得持有5%以上表决权的非银行股份。虽然允许银行中的信托部门持有其他生产性企业的股份不超过10%，但这种持有方式有很多弊端。第一，对方公司破产，银行可能要承担破门的法律责任。银行也可能在破产还债的顺序上失去应有的优先权。第二，证券法对控股金融机构有诸多限制，股东和派系之争中的投票权之争。投资和持有意向也需要披露。